上调存款准备金率可以有效回笼基础货币

根据三季度央行货币政策执行报告，商业银行的超额准备金率三季度末平均为1.7%，比上一个季度回落0.12个百分点。其中大型金融机构和中型金融机构超额准备金率已经低至1.4%和1.1%。而10月份至今四大行和民生银行（600016）、招商银行（600036）已被上调1.5%的准备金率，普通银行也上调了1%。因此对于央行的上调存款准备金率，商业银行已经没有超额准备金率用来缓冲，我们认为本月两次上调存款准备金率可以有效回笼超过6000亿的基础货币。对于信贷投放而言，由于目前商业银行总体的贷存比在70%左右，已接近银监会不高于75%监管线，因此信贷投放受两次上调存款准备金率的影响会有所放缓。而且相信央行对信贷投放的数量与节奏已经加强了窗口指导，11月份和12月份信贷投放将会明显放缓。受存款准备金率两次上调和窗口指导加强的影响，预计11月份和12月份m2增速会有所回落。

对于实体经济而言，三季度末数据显示总需求高位企稳回升，10月份通胀加速上涨。在三次上调存款准备金率和一次加息之后，这种态势将会得到一定遏制，宏观调控开始致力于引导经济走向新一轮的软着陆。预计11月份消费价格指数仍将处于高位，同比至少与本月持平，12月份受翘尾因素大幅降低影响会有所回落。

当前准备金率工具已被应用近乎极致，大型金融机构法定准备金率已创新高，未来主要的对冲基础货币手段是利用货币市场利率上调带来的央票发行量空间的扩大。央行进一步加息则不得不考虑国际货币条件，目前全球主要的货币利率很低，央行的加息动作必然会吸引热钱流入，从而抵消掉加息的紧缩效应。因此我们可以看到，央行未来货币政策的主线是数量型工具，以央行票据净回笼为主，由于法定上调存款准备金率目前对紧缩货币具有较强的有效性，预计央行仍会上调。加息打击面较大，央行动用价格性工具将比较谨慎，在数量型工具不足的情况下，小幅慢节奏加息既能一定程度控制需求，引导价格回落，又能考虑到实体经济的承受力。