我国货币政策将回归稳健

央行10月11日通知6家银行上调准备金率0.5个百分点，期限为两个月，12月份中下旬将到期，预计央行有可能通过普遍上调准备金率或者加息对冲。

货币政策将在12月中旬的中央经济会议后正式回归稳健。当前的经济的基本面是，外围经济缓慢复苏的趋势不变，我国经济增长的动能仍然比较足，而通货膨胀可能是一个较长期需要面临的问题。因此货币政策回归稳健一方面可以表明控制货币供应的决心，抑制通货膨胀预期；另一方面合理引导信贷投向，进行产业结构调整的合理引导。而从三季度的货币政策报告看，央行已经开始为货币政策转向稳健有所铺垫。

我们认为，货币政策回归稳健的含义是明年m2增速的目标将由今年的17%降到15%-16%，信贷的总量目标则降至6-7万亿。如果m2的增速和信贷投放过快回落，则经济会有硬着陆的风险。

明年一季度和三季度是合理加息窗口。明年一季度在2010年底受翘尾因素变小cpi小幅回落后将重新上行，明年的翘尾因素呈“中间高，两头低”，受此影响，通货膨胀预期也会比较强烈，此时是较好的加息时点。三季度美联储qe2结束，美元有回流的风险，事实上，热钱快速流出比快速流入更可怕，因此此时人民币略加快升值以及加息是合理的货币政策实践。

货币政策独立性受限，未来货币政策仍需关注外围经济状况和货币条件。目前央行数量型工具捉襟见肘，价格型工具作用又有所受限，对于通货膨胀的控制最后可能不得不回归到直接干预，实际上体现了央行货币政策受制于人的无奈。

当前央行独立性实际严重受汇率制度影响，一方面汇率低估引致了当前的经常项目和资本项目双顺差，尽管强制结售汇制度已经取消，企业在人民币升值的背景下，结汇的主动需求强烈，造成大量的外汇占款，并释放大量基础货币，央行只能被动对冲。

另一方面汇率缺乏弹性，持续地升值预期吸引短期资本的套利，同样造成被动投放。而正是基于对汇率制度的保护和对热钱流入的担心，央行对利率的调整也受到影响。今年以来，央行重启汇率制度改革，增加汇率弹性，并且在资本项目开放方面做了很大的突破，比如允许境外人民币可以投资境内银行间债券市场，已经取消强制结售汇和外汇可以存放境外等。但是当前人民币汇率仍有较大的升值空间和较强的升值预期，新的货币供应机制形成进展缓慢，货币政策的独立性仍然很差，未来货币政策调整特别是利率仍要很大程度上考虑国外的经济状况和货币条件。