揭秘中信泰富186亿巨亏内幕

2011-07-31来源 : 互联网

12月2日,中信泰富公开披露的股东通函显示,过去两年中,中信泰富分别与花旗银行香港分行、渣打银行、Rabobank、NATIXIS、瑞信**、美国银行、巴克莱银行、法国巴黎银行香港分行、摩根士丹利资本服务、汇丰银行、Calyon、德意志银行等13家银行共签下24款外汇累计期权合约。

10月20日中信泰富*告因澳元贬值跌破锁定汇价——澳元累计认购期权合约公允价值损失约147亿港元,至今,*额亏损已扩大到186亿港元。在短短30多个交易日内,中信泰富正以每天1.1亿港元的惊人亏损快步冲刺。

尽管实力雄厚的中信集团于近日紧急出手救援,计划以认购可转债形式向中信泰富注资约116亿港元并重组外汇衍生品合同,中信泰富或将因此迎来生还转机。但中信泰富外汇累计期权高达186亿港元*亏的沉重现实,让人无法释怀究竟是什么原因,导致一家拥有**资产和丰富经验管理团队的**企业,遭受如此凶险致命的一击。

中投证券金融衍生产品部总经理张晓东向记者表示,“这些**银行利用他们的定价优势,恶意欺诈。在合同签订之际,中信泰富就已经**输了”。张晓东和他的团队在*席金融衍生品顾问、美国康乃尔大学金融教授黄明的帮助下,对中信泰富复杂的外汇衍生产品交易进行了深入分析和计算,发现了令人震惊的现实。

合约定价陷阱

10月20日,中信泰富公告称,其与银行签订的澳元累计目标可赎回远期合约,因澳元贬值而跌破锁定汇价,按公允价值计,损失约147亿港元。

“中信泰富外汇衍生品合约头寸主要有四类:澳元累计目标可赎回远期合约、澳元日累计合约、双货币累计目标可赎回远期合约和人民币累计目标可赎回远期合约。其中澳元累计目标可赎回远期合约是亏损*严重的,也是我们**研究的合约。”张晓东向记者表示。

上述**研究合约规定,中信泰富须以固定汇率,每月买入一定数额的澳元,到期日2010年10月,累计*大买入数额为90.5亿澳元;其中每一份合约都有*大收益终止条款。

公开披露信息显示,中信泰富在08年7月密集签署了16份每月累计外汇远期合约。合约杠杆倍数绝大多数为2.5倍。当价格对中信泰富有利时,每月的购买量为3000万澳元到416万澳元不等。

黄明和张晓东的团队通过统计方法,将上述16份合约标准化为15个同样的合约。即,交易标的:澳元兑美元汇率;签署时间:2008年7月16日;合约开始结算时间2008年10月15日;到期时间:2010年9月。价格有利时买进1000万澳元,价格不利时买入2500万澳元,加权行权价为0.89元,按月支付。

中信泰富的这个外汇合约可以分解成两种障碍期权组合,一种是向上敲出的看涨期权;另一种是向上敲出的看跌期权。从障碍期权结构看,看涨期权和看跌期权的条款是一样的。通常这种合约在签订之时,双方没有现金支付,相当于在未来两年内的每一个月,中信泰富获得1个向上敲出的看涨期权,同时送给银行2.5个向上敲出的看跌期权作为对价。

据蒙特卡罗方法定价测算,按汇率历史波动率模拟,上述研究者高达十几万次的运算结果表明,中信泰富在签订这单笔外汇合约当时就亏损了667万美元。

其原因就是中信泰富得到的1个看涨敲出期权的价值远远小于其送给交易对手的2.5个看跌敲出期权的价值。正常情况下,如果一个合约是“公平的”,签订时合约双方没有现金支付,那么在合约签署时,其价值应为零,即合约双方都没有占对方便宜。但这笔合约,投行却占了非常大的便宜。

按历史波动率测算,既然中信泰富一份合约的损失为667万美元,那么整个15份外汇合约在签订时就损失约1亿美元。倘若波动率变大,如30%,亏损更将高达4.5亿美元。

张晓东强调,中信泰富签订的这些外汇远期合约实质上就是Accumulator,按谐音,香港称之为“Iwillkillyoulater”。这种合约具有很大的欺骗性,尤其在牛市中。很多投资者认为只要价格不会大幅下跌,就可包赚不赔。在牛市末期,投资者通常比较亢奋,风险意识较低,容易上当。而这种合约时间跨度较长,为市场反转预留了足够空间,这就是为什么这种产品也称作“Iwillkillyoulater”。而中信泰富与**银行签订的合约已经不是我以后杀死你,而是我现在就杀死你。

合约四大毒丸

黄明指出,导致中信泰富亏损的主要衍生产品是“含敲出障碍期权及看跌期权的澳元/美元累计远期合约”,以及更复杂的“含敲出障碍期权及看跌期权的欧元-澳元/美元双外汇累计远期合约”。中信泰富从这些合约中得到的,除了向上利润有限、向下亏损要加倍无限以外,更可怕的是,一旦每月利润超过一定额度,则交易对手可选择取消合同,导致仅有的利润也化为乌有。

张晓东认为,在同十几家银行签订的10多笔外汇交易中,正是中信泰富没有识别出合约隐含的下述四大毒丸才酿成今日*额损失的苦酒。

一是目标错位。作为未来外汇需求的套保,其目标是锁定购买澳元的成本,也就是*小化澳元波动的风险。但是其签订的这些Accumulator合约的目标函数却是*大化利润,对风险没有任何约束。换言之,中信泰富的风险是**敞开的。

二是量价错配。据报道,中信泰富在7月的前三周内,签订10多份合约。当澳元兑美元的价格走势对其有利时,*多需买36亿,而当价格大幅下跌时,则需要购入*多90亿澳元。而中信泰富的真实澳元需求只有30个亿,这是量上的错配。在价格上,中信泰富的选择更是糟糕。7月份,美次贷危机发展成金融危机,并逐渐转化为经济危机。石油、有色金属等大宗商品价格开始下跌。澳大利亚作为主要的铁矿石、铝矿石和铜矿石等资源出口国,其经济必将受经济衰退的沉重打击。即使在当时看,澳元走软的可能性也很大。而新西兰的货币在今年5月就已经开始贬值了。

三是工具错选。Accumulator不是用来套期保值的,而是一个投机产品。虽然企业需求各异,通常需要定制产品来满足其特定需求。但是在定制产品过程中,企业自身发挥主导作用,而不应是被动的角色。另外,在很多情况下,通过对远期、期货、互换、期权等进行组合,也可以达到企业特定的套期保值需求,而不必通过Accumulator。

四是对手欺诈。这些**银行利用其定价优势,恶意欺诈。在*理想的情况下,中信泰富*大盈利5150万美元,但是因为定价能力不对等,签订合同时,中信泰富就已经亏了1亿美元。

黄明强调,中信泰富签订的这类合约,在金融学上被称为奇异衍生品,含有复杂的“敲出障碍期权”、“双外汇选低期权”与“看跌期权”。这些产品,无论从定价到对冲机制上都很复杂,一般投资者根本不知道产品应如何估值,不知道如何计算与控制风险,因此很容易在高价买进同时,低估其潜在风险。而作为交易对手的投资银行或商业银行,拥有大量专业人才,对于衍生品的数学模型有多年研究,充分掌握估值与风险对冲技术。因此,交易双方存在严重的知识与信息不对称。单从定价角度考虑,与**银行做复杂衍生产品交易,就好像普通人与乔丹一对一进行篮球比赛。

中信泰富之殇

“应该说,中信泰富的确有对冲外汇价格波动的真实需求。一些媒体指责其参与外汇交易有失公道,尽管其方法和工具不是很妥当。”张晓东并不**认同此前媒体报道对中信泰富的指责。

他认为,中国作为制造业出口大国,同时又是资源相对贫乏的国家,对大宗商品的需求也绝非小数目。面对价格的剧烈波动,国内企业存在*大的套期保值需求。

但现实问题是,一方面国内企业*大的套保需求得不到满足,另一方面,国内券商的业务开展被牢牢束缚,衍生工具又经常被误解为洪水猛兽,基本金融衍生工具迟迟推不出来,场外衍生品几乎没有。由于避险需求在国内无法得到满足,迫使企业只能选择与狼共舞:不少民营企业及境外注册国企通过**投行参与衍生品交易,一些境内国有企业被迫避开监管涉足场外衍生品交易。

“中信泰富等中国公司参与境外金融衍生品交易接连失利,彰显中资企业在对冲风险、寻求金融支持过程中的无奈与尴尬。”张晓东不无感慨地向记者表示。

他强调,虽然受目前监管政策影响,国内券商几乎无法开展衍生品业务,但并不表明国内券商缺乏相关专业人才。事实上,国内券商近年来储备了大量衍生品投资人才,**可以利用在衍生品研究上的优势帮助中资企业做好套期保值。而中资企业做衍生品投资聘请国内券商做投资顾问,制定套期保值方案、优化建立风险控制流程在当前环境下具有十分重要的积极意义。

*先,在国内券商帮助下,中资企业可以明确投资需求,制定合理的套保投资方案。其次,作为衍生品投资顾问,国内券商只收取咨询费,没有利益驱动。第三,国内券商受证监会等部门的严格监管,若与企业发生纠纷,很容易通过法律手段在国内把问题解决。

联系电话:023-62873158      地址:重庆市渝北区金开大道68号3幢22-1

增值电信业务经营许可证:渝B2-20120016 渝ICP备11000776号-1 北京动力在线为本站提供CDN加速服务

Copyright©2004-2021 3158.CN. All Rights Reserved 重庆叁壹伍捌科技有限公司 版权所有

3158招商加盟网友情提示:投资有风险,选择需谨慎