希腊债务危机点燃第三波次贷危机？

一场由希腊债务危机点燃的南欧债务风险正在蔓延。

希腊雅典ASE综合指数在短短数月内重挫近40%。2月初，西班牙IBEX35指数也从高点12240点下挫近20%。两国国债利率显著上升，数百亿之*的欧元正从这两个国家撤出。如果再算上欧元大幅下跌、**资产价格和大宗商品价格重挫的多米诺骨牌效应，这场发自希腊的债务危机，正在席卷欧洲，大有向**蔓延之势。

“这种债务风险的暴露对于**资本市场的影响是剧烈的!”北京大学经济学院教授曹和平对《中国经营报》记者说。

债务风险席卷欧元区

冰冻三尺，非一日之寒，南欧债务的隐患由来已久。

曹和平说，自从2008年金融危机以来，为应对金融危机，欧元区各国纷纷推出刺激性财政和货币政策，提高赤字，以推动经济体复苏。高财政赤字虽然促使经济的企稳，但是导致**债务大增。多数欧元区国家赤字占GDP比重超出3%的欧盟法定上限，尤其是以葡萄牙、意大利、希腊、西班牙等国家为重，这四国因此被戏称为“欧猪四国”。

曹和平分析，希腊在2001年加入欧洲货币体系后，经济增长长期存在结构性缺陷。其经济增长主要靠外部资金推动，公共债务占GDP的比例约为110%，是欧盟*高的国家之一;而反映一个国家竞争力的高技术产品出口占总出口比例，希腊一直在下降，是欧盟*低的。

同时，与经济基本面不符合的是，希腊不断上升的通胀率和经济成本。上世纪80年代之前，希腊的工资水平是欧盟平均水平的65%左右，劳动力成本具有优势;但是80年代以后，希腊的工资水平逐年提高，由于整体生产力水平没有同步提高，因而经常导致通货膨胀。

数据显示，近几年来，希腊的每个产品单元的劳动力成本迅速上升，超过欧盟所有成员国在过去15年的增长。一直以来，希腊劳工组织不断要求雇主提高雇员的工资，这拉大了希腊经济竞争力与欧盟其他国家的差距。

历史正在惊人的重演，人们发现，面对长期的经济增长结构问题，希腊**难以通过缩减开支，降低这个国家长期的高成本。在2月，希腊*大的工会已经出现两次大规模**，反对**制定的削减福利支出、加税、公务人员离职将遇缺不补等。

此时，如猎鹰般的**对冲基金*先将目光对准漏洞明显的希腊股市，做空希腊资产价格，随后大批资金撤出希腊，拉开了南欧债务危机的序幕。在希腊债务风险释放的同时，市场将目光瞄向PIGS四国中的葡萄牙和西班牙，尤其是后者。

投资者担心西班牙也会像希腊一样有债务风险。受此影响，西班牙国债利率显著上升，西班牙债券和德国国债的利差大幅扩大，目前利差是2008年初的6倍。

如果说希腊经济总量只占欧元区的2.5%，出现债务风险如果说只是一个孤立事件，对欧洲和**经济影响微不足道的话，那么，西班牙这个欧元区第四大经济体的债务风险的暴露则反映了欧洲国家可能普遍存在的系统性债务风险。

德邦证券的分析师张怡欣说，欧元区受到希腊债务危机的影响已经蔓延至葡萄牙和西班牙等国家，欧元区虽然正在经历着11年来*严峻的考验。

招商证券分析师赵文利回顾，从二战瓦砾中重新站立起来的欧洲，到20 世纪70 年代，基本建立了以高福利为特色的社会**制度，包括儿童津贴、病假补助、医疗、教育、住房、失业救济、养老保险、殡葬补助等各类福利制度，涵盖社会生活各个方面。一个“从摇篮到坟墓”的福利体系出现在北欧和西欧。与此同时，**开支也不断增加，到90 年代初，公共债务占GDP 的比重已超过60%，并一直居高不下。2008 年次贷危机爆发后，欧洲各国出台了规模空前的财政刺激计划，从而使得**的财政状况迅速恶化。

目前，在欧元区前四经济体中，德、法两个核心成员的**债务等级仍维持AAA。但是，第三大经济体意大利已经失去AAA 评级，西班牙和经济规模较小的葡萄牙等国也被列入负面观察名单。赵文利警示，如果上述国家不能在短期内重整财政，其**评级有可能继续被下调。

招商证券分析师赵文利分析，在亚洲金融危机期间，有关国家也经历过类似情况，在不足一年半的时间内，**评级连续被调低3～4 个等级。从目前“PIGS”的公共债务和财政赤字指标来看，已经远远超过以往重要的债务危机水平。同时，从潜在的违约规模来看，甚至令20 世纪80年代以来的主要债务违约事件相形见绌。

影响不可低估

2008 年次贷危机爆发以来，**经济经历了三波“去杠杆化”。第一波是金融机构重整资产负债表为“去杠杆化”过程，第二波是企业和家庭重整资产负债表的“去杠杆化”。

赵文利认为，**经济将很快进入以**削减债务为主导的第三波“去杠杆化”阶段，其表现将是国债价格的大幅下滑，收益率上升，财政刺激政策加快退出，并大幅提高税收。

欧元作为**重要的**储备货币，欧盟作为*大的海外净资本输出经济体，拥有**重要的证券市场和大宗商品交易市场，在这种背景下，欧洲**债务危机对**经济和价格体系带来的冲击是不显而喻的。

影响之一就是欧元兑美元持续走低，导致美元指数持续上涨。南欧债务问题暴露以来，欧元兑美元汇率急转直下。招商证券预测，随着市场越来越担心债务危机由边缘国家扩散到欧元区的核心成员，欧元汇率短期内仍将持续受压，并冲击前期重要的支撑位1.20 美元/欧元，从而推动美元指数阶段性走强。

如果作为**财富的标尺——美元指数持续走强，那么将对**资产价格和大宗商品定价进行一次重新的定价，这导致第二个影响：**投资者将会回避风险，平仓美元套利交易，从新兴市场和大宗商品市场撤出，回流入美国，推动美元走强。

进一步讲，如果此次南欧债务风险处理不当，将可能引发欧洲经济的系统性风险。招商证券指出，目前PIGS四国的国债收益率大幅飙升，国债利率作为债券市场利率的基准，如果大幅飙升，银行和企业的融资成本将会相应上升，从而给实体经济造成强烈的紧缩效应，反过来侵蚀**的财政和税收来源，经济将不可避免地陷入紧缩与衰退的恶性循环。

尽管德、法两个欧元区的核心成员经济已经走出衰退，并持续复苏，但大部分欧盟成员仍然挣扎在经济衰退与复苏的边缘。

因此招商证券警示，**削减财政赤字的努力很可能会引发国内社会动荡，从而使得经济危机演变为社会危机和政治危机。实际上，这种情况在以往的债务危机中屡见不鲜，1998 年的俄罗斯、2001 年的阿根廷债务危机无不如此。