中国概念股逃离猎杀季

本报记者 衣鹏 上海报道

北京时间11月11日，USX中国指数维持在6529点。即便多家近期IPO的高市盈率公司未纳入其中，这个集成美国市场中国概念股的指数，今年也已攀升超过1000点。

蓬勃的虚拟数值背后，一段做空资本主导的“猎杀季”刚刚过去，数十家中国公司因财务问题被公开质疑，引起股价震荡。

整个市场正在洗牌。年终将至，大部分公司为融入美国市场的监管环境，改变低市盈率的现状而忙碌，也有的公司选择**离开。

私有化成风潮？

多位分析人士认为，泰富电气提议私有化后，做空风潮也许会开始减弱。在纳斯达克3年市盈率长期低于10倍的情形下，这家来自中国哈尔滨的直线电机生产企业在10月中旬发布了私有化动议，现已选定摩根士丹利担任财务顾问。

一些投行分析师则担心，会有更多**中国公司效仿私有化。

像许多在美上市的中小企业一样，创始人杨天夫亲任泰富电气的CEO。尽管上市已将他在公司的股权摊薄到31%，但中国**认为他应该拥有自己打拼出的江山。他将联合**基金霸菱亚洲一道回购其余股份。以认购价24美元计算，预计收购金将达7.46亿美元。

此消息发布后，做空资本遭受较大损失。

“空方每股亏损6元左右，总值在2400万美元以上。”一位在加拿大操盘的基金经理说。不过几天之后，一位名为罗迪・博伊德的撰稿**疑泰富电气运营经费与利润增长不成比例，泰富电气股价应声下挫13.6%。博伊德曾是《**》杂志的一名记者，他否认针对泰富电气的文章直接受做空基金驱使。

一位承销泰富电气的投行人士说，杨厌恶做空者，甚至曾公开表达对市值不满。这位无党派**靠自营企业和中国式慈善当上全国人大代表，“私有化也许能进一步证明企业的价值”。翰德证券的分析师也公开评论，泰富电气虽然是通过反向并购上市，但却是一家较少受到质疑的**企业，“如果更多这样的企业褪色，将影响整个市场的吸引力。”

几周之间，“私有化趋势”似已广为流传。

11月4日，另一家市值超过3亿的大连傅氏也宣布私有化动议。这家金属线缆生产商2006年初挂牌纳斯达克，曾通过高盛、美林等知名机构增发，但现市盈率也仅在8倍左右。

此前，能源企业中能集团已成功私有化退市。一直试图私有化退市的**制造企业同济堂也在11月1日宣布达成*终合并协议，在明年一季度内完成私有化。

“现在不方便发言。”一位傅氏上市公司高管回应本报记者。傅氏新公布的三季报中，每股收益匹配预期。这位高管分析，尽管刚刚过去一轮针对中国企业的卖空“猎杀季”，但企业不会因为市场短期震荡贸然决定私有化。

但上述受访人士均透露，的确听说过其他几家有意私有化的中国上市公司。下半年以来，做空者开始集中针对中国概念股。像泰富电气、大连傅氏这类流动性较佳的股票，很容易因为其财务数据中的瑕疵导致股价“过山车”。

在私有化成功之后，异地包装上市也考验企业家的耐心。重回中国大陆是一种选择，创业板市场尽管审批繁复，但市盈率几十倍的企业仍比比皆是。另一种观点则是，**党输掉美国中期选举，对于此后数年股市是一利好消息。

私有化确实成本颇高。一方面回购的价格要符合机构对股价上涨的预期，过程中还会不断有律所介入调查。另一方面，引入**基金和财务、法律顾问等都需要较高的费用。“这不会是多数企业的选择。”罗氏证券中国研究总监马骏说。

中介机构施压

对于更多的中国企业，做空方的压力并没有消失。市场一直关注多空双方的决斗，但其中决定性的力量可能是一批中介机构。

即便企业股价表现较好，像中国高速频道和双金生物，也仍然频频受到质疑。

信息不对等难以消弭。一位**基金总监说得更加直接，“一段好的‘故事’比什么都重要”。 大盘已显出这种趋势，新近IPO的中国公司吸引了*大的现金流。

中国重庆一家区域性的快餐店在10月中旬上市，就是这家名字毫不起眼的乡村基，即便在连续6**跌后，市盈率也维持在70倍以上。近期IPO的中国企业大多保持25倍以上的动态市盈率。无论在纳斯达克还是纽交所，IPO意味着生而有之的公信。

反向收购上市的公司因此备受压力。多位业内人士称，明年年报将会有一批RTO转入三大市场的中小公司更换会计师事务所。现在其中有十余家已在与“四大”和其他知名会计师事务所接洽。

许多投资人在*近的公司季度会议上明确要求更换审计机构。一些在打假新闻中受到质疑的投行也开始向中国客户施压。“这是中介机构应施予的压力。”马骏说。他所在的投行一度专营中小企业的承销业务，在案例数量上足以排入行业**，随着许多企业转入主板市场，这家中型投行开始更注重声誉风险。

**环境也起着间接作用。在许多投资论坛、企业路演中，关注审计方、律所、投行等中介机构的声音越来越多。

此前遭遇公开质疑的公司中，许多是因审计师、律所缺乏公信所导致。一种风行的逻辑是，如果一家企业的审计机构曾被美国公众公司会计监督委员会具名批评，尽管这一历史与企业并无直接关联，仍会在市场上引发波动。

投资者认为知名事务所更能保持中立。“多元系”的遭遇是一个典型案例。9月13日，多元印刷突然宣布管理层重大变动，同时改聘CEO、CFO和审计事务所。后经消息证实是由于该公司审计事务所德勤质疑公司财务数据导致。当日公司股价下跌近50%，三个交易日市值挥发近70%。相关联的另一只股票多元环球水务股价也暴跌40%多。

德勤提交多元印刷审计委员会的报告称，多元印刷公司未配合德勤提供公司所有的银行原始对账单，以验证德勤在经销商、供应商方面的信息不一致。德勤对公司管理团队处理类似事件的能力表示担心，因为这关系未来正常审计程序的进行。

据本报记者多方了解，一些推迟提交年报的行为往往与审计机构质疑相关数据有关。如10月14日，同心国际因未能及时提交2009年年报，被勒令退市。9月30日，福麒国际也因未能及时提交财报而接到退市通知。

不过，同样由德勤审计的中国高速频道近日也因工商资料与SEC文件不符、销售合同真实性等问题受到做空方质疑。

在供货商信批中涉嫌隐瞒关联交易的东方纸业，也已聘请德勤承担独立调查审计。此前，其审计业务的承担机构是全球知名BDO位于香港的成员事务所。一位曾在大陆执业的“四大”会计师认为，国外审计往往以可看见的“单据”为准，而国内企业在这方面已经积累了足够的应对经验。

“能让我们更信任的方式是他们聘请中国大陆的知名事务所。”一位自称尽量远离反向并购上市股票的小型基金经理说。他过去10个月所持多只中国企业股票尚未摆脱公开质疑，现在他和圈内朋友更习惯于偶尔听消息做空。因为持股成本低廉，这些基金曾是这些中国概念股的主要追捧者。

原始身份问题

反向收购上市的中国公司也曾实现高溢价。IMEIGU网站分析称，在被卷入三聚氰胺丑闻之前，圣元国际曾达到25亿美元的市值，市盈率约50倍。其他反向收购上市的中国公司，如飞鹤国际、中汽系统、太宇机电都曾保持20到30倍的市盈率。

但现在的问题是，“财务造假”似乎约等于“反向并购”加“中小企业”，许多做空基金将这些股票列为重点关注对象。他们密切关注互联网上的“独立”研究者；不远千里派人奔赴这些企业注册地的工商管理局；且在同阵营间有着通畅的信息往来。

一位在华财务顾问公司负责人忿忿不平，他有许多待包装上市的企业客户开始犹豫不决。“尤其在9月中美媒体指责贩壳商后。”

每天奔波在各地寻找可上市项目的业内人士也几乎众口一词，他们会强调整个市场对中国企业的低估，并且警告做空方的“水”很深。

在这个自由又脆弱的市场上，任意一个质疑就会引起股价震荡。针对这类公司的“身份”，许多基金开始列出一系列的评判诀窍，乃至高危机构的名单。

在中国，“身份”有着实际的经营背景。

许多企业在资金链紧张时，已经会联想到海外上市。相关的广告在互联网中层出不穷。它们往往向企业主描绘出一个季度左右的操作周期，以及此后迅速转板的承诺。

但在台面下，并购速度和利润增长也许会成为刚性的任务。同时，企业还要付出大比例的股权，甚至管理职位。

这是一个粗糙的膨胀过程。中国**未必能完全想见上市后的图景。“许多企业需要时间褪去家族化色彩，以及重建高管团队。”马骏说。