结构和需求通胀共生 未来三个季度加息在所难免

由于食品类、居住类、服务价格、原材料价格、**大宗商品价格攀升，2011年新涨因素较为强势。初步测算2011年全年新涨因素为1.93%，其中上半年新涨因素为1.55%，下半年新涨因素为2.25%。因此，2011年全年CPI涨幅将高至3.89%，其中上半年大多数时间CPI涨幅将在超过4%水平运行 根据以往经验，央行在作利率调整时，一般需要权衡经济增长形势、当前通胀以及未来走势。央行加息条件一般如下：一是整体宏观经济在持续稳定轨道上运行；二是通胀水平持续超过某一目标值，且通胀呈加速和扩散趋势，该目标值目前仍为约3%的水平；三是通胀加速持续时间一般为3个月-6个月；四是兼顾考虑美国经济对中国的影响。中国央行10月20日加息符合上述判断。总之，央行加息的*终目标是动态控制通胀，以此促进经济平稳增长。 目前，中国通胀出现了四点明显的变化。 一是通胀形势加剧，具体表现在CPI环比上涨。今年7月-10月中国CPI环比分别为0.4%、0.6%、0.6%与0.7%，而且由于原材料价格和工资上涨逐步向消费品价格传递，CPI篮子中的非食品类价格环比也在递增，9月和10月分别为0.3%和0.4%。*近的CPI环比加快上扬将对2011年的翘尾因素形成*大推升。 二是通胀的形成机制正在由今年上半年的结构性通胀向“双型”通胀迁移――结构性通胀和需求拉动型通胀共融共生。经过一年时间的食品价格和工资螺旋传递，加上游资炒作，社会各个领域全面存在价格上涨压力，如生产食品的农资价格、各行各业中低收入者工资、医疗教育等服务价格、资源类产品价格、企业**成本转移等。在通胀转型中，*值得关注的是投资需求拉动型通胀将逐渐占据主导地位，对央行的利率政策形成*大挑战。中国投资增速仍在24%-25%的高水平运行，其中占新增投资约70%的民营经济投资增速今年持续保持在30%的高水平，特别是资金密集型的房地产开发投资增速呈现加快趋势，目前在36.5%的水平。投资需求对通胀拉动作用日益明显。 三是国家控制物价的“四大措施”可能会被部分削弱。其一是生产、储备和运输环节的成本依然较高，终端市场产品不得不接受“水涨船高”式加价，而蔬菜、粮油、鲜活产品等将经历约3个月-4个月的淡季。其二是价格补贴制度具有物价上涨联动效应，根据历史经验，在两个季度内将惯性推动物价攀升。其三是整顿主要农产品收购秩序和打击恶意囤积并不能**消除游资在流通环节的“囤积”，其**在于*额货币存量和通胀预期，现在市场通胀预期没有破除，相反有点越烧越旺。 四是输入型通胀也正在演变成投资需求拉动型通胀，**大宗商品价格上涨传导至国内主要是由于国内投资带动，对原材料需求增加所致。而且，随着美国等经济体筑底反弹，输入型通胀压力将进一步增长。 今年10月20日央行年内*次加息后，负利率仍在延续，而且，由于通胀呈扩散之势，负利率缺口将进一步扩大，未来的利率调整势在必行。 根据我们初步测算，2011年CPI翘尾因素为1.96个百分点，其中上半年的翘尾因素大于下半年的翘尾因素，而2011年1月份和6月份是全年翘尾因素的高峰，分别将高达3.13%与3.14%。由此，这两个时间点将可能形成全年CPI涨幅的高位。由于食品类、居住类、服务价格、工资，原材料价格、**大宗商品价格攀升，2011年新涨因素较为强势。初步测算2011年全年新涨因素为1.93%，其中上半年新涨因素为1.55%，下半年新涨因素为2.25%。因此，2011年全年CPI涨幅将高至3.89%，其中上半年大多数时间CPI涨幅将在超过4%水平运行，1月至6月预计分别为4.63%、3.50%、3.84%、4.23%、4.21%与4.64%。与此同时，工业品出厂价格涨势也较为强劲，初步测算2011年全年PPI上涨5.43%，其中翘尾因素2.85%，新涨因素2.58%，对下游消费品价格形成持续传导压力。 依据加息对通胀的抑制效应、时滞以及通胀水平对基准利率的差值，我们认为央行在未来三个季度时间内将加息100个基点，即将目前2.50%的1年期存款基准利率上调至3.50%，将目前5.56%的1年贷款利率提升至6.56%。如果以每次加息25BP计算，需要加息4次。 而且，只有未来将基准利率提升至3.50%和6.56%的水平，并辅以信贷规模控制和提高法定准备金率政策，才能将通胀在2011年第四季度时调控至3%以下的正常水平区间，*终保证宏观经济平稳增长。