大摩称《征途2》强劲 维持巨人股票增持评级

北京时间8月10日消息，摩根士丹利今天发布了有关*人网络股票的研究报告，并维持*人网络股票为“增持”（Overweight）级。

按ModelWare模型计算的EPADS（非美国通用会计准则每股摊薄收益）：预计2011年将从4.37元人民币下跌至3.26元人民币，原因在于额外红利所征收的预扣税，

*人网络第2季度销售同比增长36％，主要原因在于《征途2》的强劲发展势头，其新的以交易为基础的货币化模式扩大了玩家基础。鉴于其强劲的销售增长（预计2011-12年度，同期增长为20-30％）和有吸引力的估值。我们依然维持其“增持”（Overweight）级。*人网络已经宣布派发3美元每股的额外红利。

**突破：*人网络2011年第2季度销售额环比增长8%，同比增长36%，至4.36亿元人民币，高于我们估计的3%。非美国通用会计准则每股摊薄收益为1.17元人民币，环比上涨2%，同比上涨43%，高于我们估计的12%。

利好消息：1）*人网络季度销售额同比增长36％，为过去三年来*高；2）由于《征途2》的强劲表现，*人网络活跃付费帐户（APA），*高同时在线人数（PCU）和平均同时在线人数（ACU）的环比上涨11％-12％； 3）*人网络宣布派发3美元每股的额外红利，使收益率达到约40%。

利空消息：每用户平均收入(ARPU)环比下降2%，同比下降5%，主要原因在于《征途2》的营收贡献增加。《征途2》付费玩家的比例要高于《征途》。

《征途2》开局良好：按照现金流量贴现法（DCF），我们给予*人股价的公允价值为每股10.1美元。值得注意的是：1）由于7月份的*高同时在线人数达到了126万，《征途》依然是“**热门”的游戏。2）《征途2》*高同时在线人数超过30万，我们预计在2012年它对销售额的贡献将达到20-25%。3）*人拥有9.6万家零售网点，使其成为同行业之中*大的销售网络之一。4）*人网络当前股价相当于自由现金流每年下降3-4%，我们认为这不太可能。