如何确立适当的企业价值

文/王东翔

王东翔 先生现任清华启迪创业投资管理有限公司董事副总经理

科技型中小企业**实务系列文章之四

企业的价值是企业通过经营活动所产生的持续经济收益的综合体现，是企业存在和发展的基础和结果。通常企业的价值是通过一个财务数字来表述的，比如“这个企业价值人民币1亿元”，或者是“企业价值为美元5亿元”等等。值得注意的是，企业价值不是企业的销售额，不是企业的资产总额，也不是企业的净资产，更不是企业的净利润。企业价值是企业内在**能力和未来**现金能力的综合体现，是产业和资本市场对企业上述能力的认知和评价。在机构投资人眼中，企业的价值是企业从业务到经营，从团队到市场，从利润到现金流等等所有方面的综合集成的体现，是投资企业的*终衡量标准。

企业在需要获得外界股权投资资金的时候，总是先要确定企业的价值，然后再确定企业拟出让的股权，不论是以现有股东转让股权的方式还是以股份增发的方式，其基础都是在现有企业价值的基础上折算股权比例。那么企业的价值又是如何确定的呢？

随着现代金融理论在中国的普及以及大量外资在中国的落地和投资活动的开展，对企业价值的认可和判断也从过去简单的以资产总额或净资产定价过渡到以企业**净现金流的能力为基础的价值确定。同时，并购市场和资本市场的活跃也为企业价值的确立提供了良好的背景和现实基础。值得一提的是，随着近年来许多新型经济体和商业模式的兴起，比如互联网、电子商务、连锁经营等等，企业价值的确定已经基本上**由西方经济学所确立的模式在**范围内认可和应用了。限于篇幅原因，本文不就具体的经济学理论和价值模型展开介绍和探讨，只就其在现实中对企业的指导意义和关键要素做简单点评。

通常而言，企业价值的确定有三种方法，一是企业净现金流折现法，二是与企业主要业务指标挂钩的系数/倍数法，三是同类交易类比法。三种方法在实践中通常是同时使用、互为参考的。

净现金流法的计算原则是将企业在今后若干年的净现金流折现计算。这其中*重要的几个指标就是预测的年限、企业的销售增长率，企业的成本占销售的比例，以及折现率。在计算中，如果预测的年限较长，同时销售的增长在后期又比较显著的话，*终的计算结果会出现比较大的价值数据。同样，每年的销售增长率也是非常敏感的数据指标，微小的变动会引起长期价值计算的*大变化，从而影响*终的计算结果。此外，由于在计算中通常会把企业的成本按销售额相对固定的比例来确定，这个比例的变动也会对***果产品比较大的差异。*后，由于所有的计算结果都要被折现率所处理，特别是越是远期的预测数据折现系数越大，因此折现率的确定有时甚至是决定性的。而在与企业主要业务指标挂钩的系数法运用中，则需要特别注意系数的确定与应用背景。比如通常采用的PE倍数法，即企业的价值为认定的市盈率和企业收益的乘积。在企业收益基本确定的情况下，对应用市盈率的确定是关键。一方面要注意选取能充分反映企业所在行业总体水平的指标，另一方面还要考虑到资本市场不同时期的平均市盈率水平，同时也需要根据企业独特的定位和前景来调整。

对于同类交易类比法，其原理是参考同类企业近期交易的数据，然后根据本企业和参考企业相对的财务指标和业务能力来确定本企业的价值。这里面需要注意的就是参考企业和本企业的相似性，主要数据的可比性，以及在竞争市场环境中的相对位置。比如有的行业就前三名有发展能力和机会，如果排在后面的企业也拿领先企业的指标直接套用，其实际意义并不大。

*后，需要指出的是，虽然有相对科学的理论基础和计算方法，但在现实实践当中，企业价值的确定决不是简单的数学计算和指标罗列，而是一个详尽全面的综合过程，其结果也是多方因素考虑和协调的结果。比如，在各种计算方法中，假设条件的选择都是非常敏感和主观的，其结果也都会有较大的出入。还有，随着经济环境和企业市场的变化，企业的价值也需要随之变动和调整。同时，面对企业的内部和外部环境，面对企业的业务和财务表现，甚至面对计算出来的数据，不同的投资人或许会有不同的理解和认知，这样企业的价值*后也就会是一个双方或多方交流协商的结果，是“谈”出来的结果。