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⊙特约撰稿 陆前进
据报道，在我国今年一季度新增的1.48万亿元票据**中，未流入实体经济的占比大约在20%，部分票据**存在空转。而*近***公告又更加证实了票据“空转”问题，认为一季度由于一些基层银行审核把关不严，一些企业利用虚假合同和发票办理票据贴现，部分贴现资金被存入银行谋取利差，而未注入实体经济运行中。
实际上，前三个月票据**规模一直较大，占新增贷款中的比重分别高达38.5%、45.5%和22%。为了控制票据贷款的激增，一方面央行加大了资金的回笼力度，推高资格水平；另一方面监管部门已经要求禁止将票据贴现资金转为定期存款，之后票据**幅度有所下降。而目前管理部门又提出要加强对票据业务贸易背景的真实性、票据业务操作的规范性以及假票据等方面的现场检查。笔者认为，我国利率体系是市场化利率和非市场化利率相混合的体系，票据**空转问题在于利率结构的不合理。
货币市场利率存在大小关系
从利率结构的理论分析来看，存贷款利率、再贷款利率、同业拆借利率和国债利率等的关系通常应为：再贷款利率水平应该低于贷款利率水平，否则商业银行借款贷出去会亏损；再贴现率要小于再贷款利率，因为再贴现有票据抵押；再贴现利率水平要高于同业拆借利率水平，因为同业拆借市场是商业银行调节准备金不足的市场，只有在同业拆借市场上借不到资金，它才会向**银行贴现；国库券利率应低于同业拆借利率，否则商业银行会直接投资国债，而不会拆出资金。银行超额准备金利率小于储蓄利率，否则商业银行就会把资金放在**银行套取利差，而不进行贷款；超额准备金利率也应小于法定准备金利率，否则央行付息成本将上升。存款利率应该小于同业拆借利率，否则商业银行拆出资金将会出现亏损，同时储蓄利率应该大于国库券利率，因为**的债券信用高、流动性强。
因此货币市场的利率大小关系依次基本应为：贷款利率、再贷款利率、再贴现率、同业拆借利率、储蓄利率、国库券利率、法定准备金利率、超额准备金利率。
应重视合理利率水平与结构的形成
总体上看，我国的利率水平和利率结构存在一些不合理现象。
*先，我国再贴现利率过低，同时我国的贴现和转贴现的利率也过低。实际上贴现利率应该小于贷款利率，大于再贷款利率和储蓄利率。由于近期货币市场资金宽裕，银行票据贴现率已低于其资金成本，包括贴现和转贴现在内的票据贴现市场今年一季度月利率约为1.44%，与3个月存款利率1.71%和6月期的存款利率1.98%形成明显倒挂，其中3月份票据贴现利率约在1.5%―1.6%左右。
由于贴现利率较低，一方面与同期的短期贷款利率相比落差大，企业通过票据**的成本低，积极性高；另一方面，由于货币市场资金充裕，银行票据贴现率低于储蓄利率，企业可以从中进行无风险套利。显然，票据**成本低和无风险套利是票据激增的两个重要原因。
其次，市场化的利率普遍小于非市场化利率。从上面的利率结构还可以看出，由于市场流动性充足，存款利率较高，而票据利率、同业拆借利率和国债利率较低，利率倒挂的现象比较严重。
笔者认为，我国利率调整是“自动”和“手动”的结合，票据贴现、转贴现和存款利率之间结构有待进一步完善，同时货币政策数量型工具和价格型工具之间也要加强协调。通常我们总是习惯于把数量型工具和价格型工具作为两个不同的*立工具使用，实际上这两者之间是相互联系的，如法定准备金率降低，银行体系流动性增加，货币市场利率就会下降，而我国存贷款利率又是管制的，不会产生联动效应，往往会出现利率倒挂，给投资者提供套利空间。因此央行利率调整除了关注宏观经济目标外，也要重视合理的利率水平和利率结构的形成。数量型工具和价格型工具不是***立的，而是相互影响、相互作用的，要恰当搭配，保证市场化利率和非市场化利率水平变动的协调一致，这一点是利率调控中必须要注意的。
| 贷款利率 | 5.21% |
| 再贷款利率 | 3.33% |
| 再贴现利率 | 1.8% |
| 同业拆借加权平均利率 | 1.65% |
| 存款利率 | 2.25% |
| 国债票面利率 | 0.89% |
| 法定准备金率利率 | 1.62% |
| 超额准备金利率 | 0.72% |
